豐倍生物：一場廢棄油脂煉金術？
終於等到你，還好我沒放棄！豐倍生物，這家以「化腐朽為神奇」為口號，將廢棄油脂轉化為生物燃料和生物基材料的公司，排隊了將近兩年，總算要上會接受檢驗了。想當初，意氣風發的遞交招股書，尋求40億估值，準備大幹一場。如今，募資額砍了25%，估值也縮水到30億，不知道豐倍生物心裡作何感想？
上市之路：漫長等待，估值縮水？
近兩年的時間，足夠發生太多事情。市場風向變了，投資人的口味也變了。當年追捧的環保概念，現在還香嗎？更何況，豐倍生物的「廢棄油脂煉金術」，真的如想像中那麼美好嗎？讓我們撥開雲霧，仔細看看這家公司的底細。
業務模式：環保概念，複雜運營？
從廢油到黃金？豐倍生物的再生産業鏈
豐倍生物號稱打造了一條「廢棄油脂-生物燃料-生物基材料」的再生産業鏈，聽起來很厲害，好像把垃圾變成了黃金。簡單來說，他們就是把大家倒掉的餿水油、地溝油，經過一系列複雜的化學反應，變成生物柴油、生物基材料，再賣給農藥廠、化肥廠等等。這種模式，既解決了廢棄油脂的處理問題，又生產出可再生的能源和材料，簡直一舉兩得，贏麻了！但真的是這樣嗎？
讓我不禁想起之前看過的另一家公司——開誠生態，也是類似的業務模式，可惜已經終止IPO了。豐倍生物會不會重蹈覆轍呢？
看不懂的複雜流程？
仔細研究豐倍生物的招股說明書，我發現他們的業務模式比我想像的還要複雜。他們不僅外購廢棄油脂生產生物燃料，還會把生物柴油再加工成生物柴油配方產品，甚至還對油脂化學品進行選型、復配。這到底是資源的高效利用，還是為了讓財報更好看而設計的複雜遊戲？
說實話，我不是化工專家，很多專業術語看得我一頭霧水。但總感覺，這其中隱藏著一些不為人知的秘密。或許，只有業內人士才能真正看懂其中的門道。
財務迷霧：增收不增利，成本疑雲？
三年利潤連降：毛利率的鍋？
豐倍生物的營收一路高歌猛進，三年連升，眼看就要突破20億大關。但是，詭異的事情發生了：利潤卻逐年下降！這到底是怎麼回事？難道是中了什麼邪？
仔細分析財報，我發現罪魁禍首很可能是毛利率。2024年增收不增利，大概率就是毛利率下滑惹的禍。招股說明書上說，毛利率下滑是因為產品結構調整、競爭加劇、價格下行等等因素。但真的是這樣嗎？我總覺得事情沒那麼簡單。
23年毛利率反而是略增，這又該如何解釋？難道是財務魔術？
客戶集中境外：外銷依賴？
雖然豐倍生物號稱以境內銷售為主，占比60%以上，但奇怪的是，他們的前五大客戶卻都是境外客戶！而且，前五大客戶的銷售額占比（CR5）高達30%左右。這說明什麼？說明豐倍生物其實非常依賴海外市場！一旦國際形勢有變，或者國外客戶跑路，他們的業績就會受到嚴重影響。
這讓我不禁想起一句話：雞蛋不要放在同一個籃子裡。豐倍生物顯然沒有聽進去。
能源耗用：數字跳動，疑點重重？
生物柴油：環保還是高耗能？
既然是「廢棄油脂煉金術」，那能源消耗肯定是繞不開的話題。豐倍生物聲稱自己是環保企業，生產的是可再生能源，但生產生物柴油的過程，真的環保嗎？會不會消耗大量的能源？
审核部门顯然也注意到了這個問題，在反饋意見中，他們要求豐倍生物說明能源耗用的情況，並提供相關的數據。
水電汽：說不清的單耗
豐倍生物在招股說明書中列出了生產生物柴油的單耗水量、單耗電量、以及單耗蒸汽-天然氣-生物質燃料。但這些數據，卻讓人看得一頭霧水。
單耗水量先是略降後明顯下降——官方解釋為工藝改進和進一步工藝改進。這聽起來很合理，但總感覺缺少了點說服力。
單耗電量，先是明顯下降後提升——官方解釋為先是規模化生產，降低了單耗電量，24年产能利用率下降，单耗增加。但筆者其實不是很明白，因為22年产能利用率也是下滑的，但是單耗電量也下滑…… 這到底是怎麼回事？
更讓人費解的是單耗蒸汽-天然氣-生物質燃料。根據反饋回復，這三者要打包來看。打包來看的單耗呈現波浪走勢，官方解释主要为替换转化率较低的生物质燃料+產線調試。但這裡面的各類數據波動也實在太大了，讓人不得不懷疑，這其中是否存在一些貓膩？
結語：開誠生態的前車之鑒？
成本核算：財務的終極考驗？
豐倍生物的業務模式複雜，產品種類繁多，這就給成本核算帶來了極大的挑戰。正如反饋問詢中提到的，生物基材料和油脂化學品「對應原材料採購量、耗用量不存在匹配關係」。這意味著，豐倍生物很難準確地計算出每種產品的成本，只能依靠複雜的成本分攤方法。
這種成本分攤方法，很容易被人為操縱，從而虛增利潤。我並不是說豐倍生物一定在造假，但這種潛在的風險，是投資者不得不關注的。
回想起開誠生態，也是因為類似的成本核算問題，最終倒在了IPO的路上。豐倍生物會不會重蹈覆轍？這是一個值得思考的問題。兩年多的等待，是否值得？讓我們拭目以待。